“2020年中房企观察”系列
随着2020房企年中成长排行数据的出炉，出现一批让人琢磨不透的房企。
有的用尽了几十种融资方法钱还不够花，有的业绩一路下滑银行还爱他，还有疫情阴云下逆势反扑成为新黑马，如此云云......每年期中考试房企中总有这么几个奇葩让人不解。
风云变幻之下，危机四伏之中，谁又将起落于惊涛之上？下面跟随無房走入“2020年中房企观察系列”，共同观察这些特色房企背后的风风雨雨。
此为第七篇，建发房产。
建发房产控股公司建发股份疯狂举债，拟发行200亿元公司债。
近日，建发股份连续发布两则融资公告，分别为公开发行公司债券预案和公开发行可续期公司债券预案，规模均不超过100亿元，总融资金额不超过200亿元。
在房企今年近7000亿元的发债规模中，这200亿不算什么，但对于一家规模尚不足千亿的房企来说，却着实有点多。
毕竟，据统计销售规模超5000亿的融创，2020年至今也仅发行153亿元公司债。
关于上述两笔债券的募集资金用途，建发股份表示，拟用于补充流动资金、偿还有息债务及适用的法律法规允许的其他用途。
但经过房妹的一番调查发现，建发股份大手笔发债背后，更可能是在当前行业受到一定冲击的情况下，为建发房产逆势扩大规模蓄力。
据無房近期制定的《2020上半年50强房企成长排行榜》显示，建发房产以操盘金额同比增长42.01%，位列成长榜第三名。
疫情下凸显成长性的建发房产，逆势大手笔融资背后，究竟是持续稳健下的高瞻远瞩，还是规模扩张压力下的打鸡血之举？
分析之前，需要说明的是，本文将从建发国际来切入。
根据建发国际2019年报显示，其合同销售金额为507.8亿元，占建发房产总销售金额的70.4%，占建发股份整个房地产板块的51%。
由于建发国际在建发股份整个房地产开发板块中占比最重，且为上市公司，披露的信息更为全面，所以将主要从建发国际来进行分析，管中窥豹看建发房产的成色几何。
据企业公告，2016—2019年度及2020年上半年，建发国际物业销售收入分别约1116万元、101亿元、248亿元、508亿元和258亿元。
过去三四年，建发国际的规模几乎以一年一倍的速度扩张，尤其是2017年，其实现了从千万到百亿的迅猛增长，规模直接膨胀了905倍。
规模产生质的飞跃，得益于建发国际在苏州开发的别墅项目独墅湾。
自2006年国土资源部严控别墅类房地产项目供地以来，别墅产品变得愈加稀缺，建发国际看到了这一价值，于2016年通过增资的方式获得独墅湾项目公司苏州兆祥13%的股权，值得一提的是，当年建发国际就只在国内拿了这一个项目。
孤注一掷的建发国际“赌”对了，2017年该项目赚的盆满钵满，仅项目一期的销售额就占了其当年确认销售金额的70.5%。
在拿地上，建发国际不只走对了这一步。
有了2017年打下的良好基础，2018年建发国际开始积极扩张，年内新增土储约557万平方米，同比增长305.6%，创下了近年来的一个拿地高峰，这为其2019年实现500亿元销售额奠定了基础。
除了适时扩张，建发国际的城市布局战略也十分清晰，从历年来销售贡献最大的区域就能窥见一二。
2017年位于苏州的独墅湾项目贡献了最多的销售收入，2018年大本营福建为其贡献了55.03%的销售收入，同年华东地区开始发力贡献了41.37%的销售收入，这一数值到2019年增至60%。
背后则是建发国际全国化的过程，从2017年前的长沙、泉州、漳州、苏州四地，扩大至武汉、南京、杭州等长三角区域，以及广州、深圳、珠海等粤港澳大湾区。
和大多数规模冲刺的房企一样，过去三年，建发国际一直以高杠杆撬动规模扩张。
数据显示，建发国际2017年、2018年的净负债率均超过200%，2019年净负债率虽同比下降66个百分点至176%，但仍处于行业较高水平。
Wind数据显示，截至2019年末，建发国际一年内到期的负债金额约64.32亿元，同期其现金及现金等价物创历史新高，达115.94亿元，完全能覆盖其短债，现金短债比为1.8。
尽管杠杆压力较大，但作为福建省最大国企厦门建发集团成员企业——建发房产控股的境外子公司，建发国际拥有母公司融资利率低、财务资源支持等方面的优势。
据悉，在其2019年长期非流动负债中，间接控股股东贷款 230.82 亿元，同比增长 43.5%，在公司长期有息负债中占比最大，此部分贷款便是来自近亲控股公司贷款，资金成本约 5.7%左右，未来偿债压力相对较小。
这也是为何开篇说，建发股份200亿元的发债可能更多会用于建发房产的原因。
不过值得注意的是，建发国际的流动比率呈现逐年下降的趋势。
Wind数据显示，建发国际2016年至2018年的流动比率分别为2.60、2.33、2.29，2019年更降至1.84，为近5年新低。
也就是，建发国际的流动资产在短期债务到期前，变为现金用于偿还债务的能力在降低。
尽管流动资产偿债能力在不断下降，但建发国际并未因此放慢拿地速度。
据克尔瑞数据，2020年上半年建发国际共拿下16宗地块，新增土储建面共计约172万平方米，新增权益货值约283亿元。
另据中指院的数据显示，建发房产上半年拿地销售比为0.95，较上年同期的0.63上升30个百分点。
TOP50房企中只有17家拿地销售比较上一年同期提升10个百分点以上，建发房产就是其中之一，其激进拿地可见一斑。
截至2019年末，建发国际土储总面积约935万平方米，同比增长68%，按2019年实现签约面积293万平米来计算，建发国际的土地储备可以满足其未来两到三年的开发需要。
值得一提的是，建发国际的土储权益比重逐年提升，从2016年的51%提升至2019年的72%，2020年新增土储权益比达到94.4%。
2020年以来，中海、中交、世茂、奥园、融信、正荣等多家房企积极对外表达合作意向，以期将自身土储权益占比维持在合理水平，降低经营风险，建发国际则是反其道而行的代表之一。
建发国际大肆拿地又带来了新的隐患。
过去，建发国际的土储分布主要以二线、强二线城市为主，2020年上半年建发国际开始向一线城市发力，先后在北京、上海拿下3宗地块，这也整体推高了它的拿地成本。
克尔瑞数据显示，今年上半年建发国际的楼面成本价高达20360元/，同比增长171%。
随着其拿地成本走高，未来可能会出现增收不增利的现象。
其实在2019年建发国际的各项利润指标就已处于下滑状态。
报告期内，建发国际的毛利率为25.86%，较2018年同期减少7.4个百分点，低于EH50房企32.61%的平均水平（亿翰智库）。
2019年建发国际的年度净利润为19.98亿元，同比增长26.61%，相较于2018年161.65%的增速，已大幅度放缓；净利润率为11.1%，较2018年同期减少1.6个百分点，低于EH50房企14.80%的平均水平。
与此同时，近三年建发国际基本每股收益降幅明显，分别为1715.0%、165.8%和3.1%。
业绩报中，建发国际表示盈利下滑的原因是由于政策和拿地成本的增加。
而根据建发国际2020年上半年的拿地数据不难看出，利润仍然是要给规模让路的。
与此同时，今年上半年建发国际整体销售却有所放缓，累计销售金额258亿元，销售面积156万平米，同比分别增长53%和61%，上半年完成全年销售目700亿元的37%。
虽然过去几年建发国际表现得还算稳健，但激进拿地带来的风险仍需引起重视。
Wind数据显示，建发国际2017年、2018年和2019年的净资产收益率（ROE）分别为19.3%、33.4%和25.7%，过去两年建发国际均超过了TOP50强房企ROE均值20%这一指标。
另据Wind测算，建发国际2020年及2021年的净资产收益率（ROE）或维持在22%左右。
从投资价值上看，建发国际称得上是一家小而美的公司，但在地产内房普通低估值的背景下，它的表现目前来看并不是特别突出。
加上这一轮逆势加杠杆扩规模的举动，建发国际能否平衡好各项风险保持住现在的状态不太好说，只是希望别应了“善泳者死于水”这句话。
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文章来源：無房
相关证券：建发国际集团(01908)（来源：新無房）