通化东宝分析报告（三）

四、二代胰岛素稳定过渡，基层市场一定空间

4.1 二代胰岛素在基层仍有优势，东宝地位稳固

二代胰岛素竞争格局短期稳定。
从竞争格局来看，人胰岛素（二代）目前呈现出几家独大的局面，排名顺序是礼来>诺和诺德>万邦生化>通化东宝>珠海联邦。
由于行业存在进入壁垒，且目前二代胰岛素在胰岛素中占比在下降，未来二代不会有太多新进入者，竞争格局不会有太大的变动。
城市市场为诺和诺德和礼来主导，基层的市场被通化东宝牢牢掌控，诺和诺德、珠海联邦、万邦生化也占据一定市场份额。

价格因素及医保报销政策促使基层患者优先使用二代胰岛素。
市场上三代胰岛素人均年费用约为3000 元，而二代胰岛素费用约为三代的50%-60%。
从人均收支情况看，2019年城镇居民和农村居民人均可支配收入分别为4.24 万元和1.60 万元。
城市和农村人均医疗保健消费支出为2222 元和1346 元。
对于患者尤其是农村患者来说，胰岛素费用是一笔不小的开支，二代胰岛素相比三代胰岛素具备价格优势。
2019 年版医保目录中，大多数二代胰岛素为医保甲类，报销100%，而三代胰岛素为乙类，报销70%，且限制一型糖尿病或其他短效胰岛素或口服药难以控制的二型糖尿病患者，部分患者无法报销；对于价格敏感度较高的基层市场，每年1000 元上下的成本节约可能使患者倾向使用二代胰岛素。

4.2 全国覆盖面广，多地优势明显

东宝二代胰岛素实现全国各地域的全覆盖。
从2019 样本医院二代胰岛素销售情况来看，通化东宝在多个地域的销售额市占率均位居前3，全国覆盖范围广。
此外，安徽、广西、内蒙古等多个省份的市占率均达到25%以上。
目前通化东宝形成了多个地域共同发展的局面，市场逐渐向全国范围内的各个基层渗透。

4.3 公司二代胰岛素仍有增长空间

预计近几年东宝二代胰岛素增速实现10%。
在2018 年去库存及领导层变动前，公司二代胰岛素2009-2017 年实现21.75%的CAGR，明显高于胰岛素行业增速。
2018 年去库存调整后，2019 年二代胰岛素收入为22.14 亿元，增速达14.1%。
目前看，公司的五大竞争优势没有变；基层医疗会受到三代替代二代影响，但不会像城市市场那样迅速，即使在欧美成熟市场，二代胰岛素也不会完全被三代替代，10-20%占比仍会有；我国农村市场糖尿病诊断率（29% vs 43%）、治疗率(25% VS 38%)均明显低于城市市场, 总计4000 万人的农村糖尿病人口尚有7 成以上未进行治疗；在基层市场深耕多年的东宝预计在近3 年仍将保持2 代胰岛素10%以上的收入增长。

五、三代胰岛素期待后来居上，甘精胰岛素有望打破僵局

2019 年12 月12 日，公司公告收到国家药品监督管理局核准签发的甘精胰岛素注射液《药品注册批件》，甘精胰岛素获批消除了市场对公司三代胰岛素研发报批进度滞后的疑虑；2020 年2 月4 日，公司已完成首批甘精胰岛素发货，即将进入二代+三代胰岛素双轮驱动时代，具有里程碑式意义。

5.1 三代替代二代是全球趋势

全球来看，胰岛素市场的发展趋势是重组胰岛素类似物产品的增长速度远远大于其它品种，市场份额不断提高。
自从重组胰岛素类似物上市后，销量增速大幅超过了重组人胰岛素，从目前全球销售额分析，重组胰岛素类似物产品已占据全球胰岛素80%的市场。

二代胰岛素的局限性主要包括：不能模拟生理性人胰岛素分泌模式短效、预混人胰岛素均需要餐前30 分钟注射，患者依从性差，低血糖风险高。
20 世纪90 年代，随着科学家对胰岛素结构和成分的研究越来越深入，发现可以通过对肽链的修饰改变胰岛素的生物学和理化特征，进而研发出较传统人胰岛素更能贴合人体需要的胰岛素类似物。
相比二代胰岛素，三代胰岛素在起效时间、峰值时间、作用持续时间上，胰岛素类似物更接近生物性胰岛素分泌。

5.2 甘精胰岛素市场空间巨大，竞争格局好

甘精胰岛素是全球胰岛素最大单品，原研峰值销售达73.7 亿美元。
甘精胰岛素为赛诺菲-安万特原研，Lantus（中文名：来得时）于2000 年4 月和6 月在美国和欧洲相继获批，2015 年升级版Toujeo 上市，赛诺菲实现73.7 亿美元的甘精胰岛素峰值销售。
2015年，赛诺菲甘精胰岛素过期，礼来的仿制药Basaglar 上市，2015 年至2019 年，Basaglar销售额从0.11 亿美元迅速增至11.13 亿美元，实现CAGR 217.16%。
赛诺菲甘精胰岛素2019 年销售额仍高达42.15 亿美元，为目前全球胰岛素产品中最大单品。

中国市场甘精胰岛素规模超50 亿元，竞争格局好。
据米内网，我国公立医疗机构端甘

精胰岛素2018 年销售规模达52.73 亿元，2013 年至2018 年实现CAGR 19.81%，在胰岛素总体销售金额占比为29.01%，仅次于门冬胰岛素30R。
在通化东宝甘精胰岛素获批之前，仅有原研赛诺菲、甘李药业和联邦制药的产品在国内获批上市。
据米内网，2018年公立医疗终端甘精胰岛素品牌格局中，赛诺菲占比63.72%，甘李药业占比36.08%，联邦制药占比0.2%。
据Wind 医药库样本医院数据，2019 年甘精胰岛素市场中赛诺菲占比70.5%，甘李药业占比28.5%，联邦制药占比1.0%

赛诺菲业务调整可能成为国产厂家机会。
2019 年12 月赛诺菲外宣布将退出在糖尿病与心血管药品领域的研发，未来的业绩增长重点将放在生物靶向制剂Dupixent 和疫苗业务。

赛诺菲业务调整的主要原因是甘精胰岛素后其他糖尿病重磅产品研发合作不顺及仿制药冲击。
对于东宝在内的甘精胰岛素国产厂家来说，赛诺菲在糖尿病与心血管药品领域的收缩可能成为抢占市场的一大契机。

5.3 东宝独特优势，甘精有望后发先至

公司的甘精胰岛素与甘李药业、联邦药业竞品均通过临床试验证明与赛诺菲原研在有效性和安全性上一致，产品本身差异并不会很明显，公司有望利用产能优势、多年的胰岛素推广和终端覆盖优势，实现弯道超车。

东宝产能优势明显。
公司的甘精和门冬生产各有一个30 吨发酵罐，三代胰岛素干粉产能1 吨，可支持生产3000 万支制剂。
甘李药业目前仅有250kg 原料和650 万支制剂产能，产能可能成为限制其增长的短期瓶颈；公司和甘李最大的区别在于专线生产（甘精的生产线只生产甘精胰岛素），质量控制更具优势。

销售队伍已枕戈待旦。
公司的甘精胰岛素将使用人胰岛素的队伍，推广进度相较新建队伍明显加快，同时费用没有增加多少。
公司自2018 年已开始对销售人员开展甘精胰岛素相关的培训，召开专家策略咨询会完善销售策略，2020 年2 月已完成首批发货。
预计公司甘精市场导入期将短于联邦制药，弥补产品获批晚的时间差距。

配套服务为隐性壁垒。
四家甘精厂商产品之间的差距并不太大，比拼的更多是是为医生和患者提供增值服务，如24 小时内换笔服务、售后服务电话，与竞品的竞争优势在于东宝拥有慢病管理平台，对医生和患者都有可以提供增值服务。

优势区域可能成为甘精胰岛素发力点。
从2019 年二代和三代胰岛素在各区域样本医院销售市场份额来看，三代胰岛素在各区域均占据绝对优势。
由于通化东宝在东北、华南和西北等区域市占率相对较高，未来随着三代胰岛素对于二代胰岛素的替代，这些区域将成为通化东宝甘精胰岛素发力的重要突破口。

5.4 东宝甘精有望成为10 亿级别产品，加速业绩增长

甘精胰岛素上市形成产品组合拳。
甘精胰岛素上市后公司可增加甘精+短效，甘精+口服降糖药的组合，实现对不同严重程度糖尿病人的给药方案优化，避免了短效+中效胰岛素组合造成的低血糖。
二代和三代的产品组合相较单二代和单三代更具竞争优势。

甘精胰岛素上市有助提升公司利润率，改善业绩增速。
2016 年甘李药业毛利率和净利率高达90.6%和43.4%。
参考甘李药业财务数据，甘精胰岛素净利率远远高于二代产品（生产成本跟二代差不多，但是价格要高很多）； 随着三代产品推广力度的加大，部分二代产品将会被三代产品替代，但三代胰岛素盈利能力更强，相同销售支数，收入端将实现3 倍收入，利润端将有望实现2 倍甚至更高的净利润。

东宝甘精胰岛素中期规模有望突破10 亿元。
通化东宝甘精胰岛素2019 年12 月获批，据wind 医药库，目前甘精胰岛素准入省份超过15 个，销售额超过1000 万元，预计凭借重组人胰岛素近20 年的布局推广优势，东宝甘精有望迅速倒入原有覆盖医疗终端，2020 年有望开发500-1000 家医院，假设平均每家销售1000 支，则销量将达80 万支，以145 元/支假设中标价计算，收入将达1.16 亿元。
按照米内网数据，2018 年公立医院终端甘精胰岛素销售金额52.73 亿元，增速13.46%，假设未来5 年实现8%的CAGR，2023 年销售额将达77.48 亿元，以20%市占率计算，东宝甘精胰岛素收入将达15.5 亿元。

六、研发管线优秀，潜能即将释放

公司在糖尿病用药领域通过仿创结合的模式布局了三代胰岛素（甘精、门冬、赖脯、地特），四代胰岛素（BC 超速效和餐食组合），GLP-1、OAD 等产品组合，近2-3 年将进入密集收获期。
未来糖尿病药物领域将变成比拼综合产品线、研发实力和推广能力的战场，通化东宝有望凭借前期优秀布局，在突围战中占据领先位置。

6.1 胰岛素组合拳即将成型，不断提升战斗力

2021 年门冬有望上市，扩充3 代胰岛素产品线。
公司的门冬胰岛素和门冬胰岛素注射液2019 年3 月报产，4 月10 取得受理通知，目前已完成临床和药理毒理审评，药学待审评；门冬胰岛素注射液（50R)已完成Ⅲ期临床，门冬胰岛素注射液（30R)处于Ⅲ期临床入组阶段。
预计门冬胰岛素2021 年有望获批上市，门冬50R 2020 年有望报产。
门冬胰岛素上市后，公司的三代胰岛素将实现甘精（长效）+门冬（速效）两大重磅产品的组合，进一步丰富产品线，为终端推广增加重要筹码。

门冬胰岛素2018 年销售规模62.6 亿，甘李药业已上市，通化东宝未来有望分享市场。
门冬胰岛素是目前公立医疗机构中胰岛素类产品销售额最高的品种，占比达到26.9%；2018 年门冬胰岛素在公立医疗机构销售额达到62.6 亿元，2013-2018 年复合增速为16.5%。
门冬胰岛素为诺和诺德原研，2005 年进入中国。
随着专利的到期，国内多家企业开始布局门冬胰岛素。
2020 年5 月，甘李药业的门冬胰岛素注射液获批上市，成为国内首个成功上市的国产门冬胰岛素仿制药。
此外，联邦制药和通化东宝进度也较为迅速，预计分别于2020 年和2021 年上市。

跨国合作研发4 代胰岛素，加强龙头地位。
2018 年公司与法国 Adocia 公司合作，共同推进第4 代胰岛素——超速效赖脯胰岛素、甘精胰岛素与超速效胰岛素预混制剂的研究，在加快布局4 代胰岛素产品的同时，推动了东宝研发体系和国际接轨。
本次合作，公司支付1.35 亿美元获得BioChaperoneLispro（超速效型胰岛素类似物）和BioChaperone Combo（胰岛素基础餐时组合，长效甘精胰岛素和速效赖脯胰岛素）两项核心技术及在中国等亚洲国家的权益，未来由Adocia 提供BC 产品原料，在东宝生产线完成三代胰岛素添加和罐装。
技术引进费按20 年摊销，每年约4700 万元，对利润影响有限。

2020 年下半年BC 超速效型胰岛素报临床，再次改变竞争格局。
BC 超速效型胰岛素类似物2019 年底已完成药学和药理毒理研究，预计2020 年下半年报临床，届时将是首个由国产厂家开展临床试验的创新4 代胰岛素。
公司在3 代胰岛素上市进度加快的同时，4 代胰岛素实现领先布局，在5-10 年后的产品线比拼中将全面领先竞争对手，避免此前二代和三代衔接期过长导致的问题。

6.2 切入GLP-1 和糖尿病口服药继续拓展市场

公司在不断加强胰岛素业务的同时，在大糖尿病用药领域重点布局了胰高血糖素样肽-1”（GLP-1）及口服降糖药；全球前2 大GLP-1 利拉鲁肽和度拉糖肽均已在早期立项，目前利拉鲁肽已开始 Ⅲ期临床，度拉糖肽进入报临床前阶段；DPP-4 抑制剂磷酸西格列汀片及衍生复合制剂西格列汀二甲双胍片已取得受理通知，并分别于2019 年11 月和2019年12 月获得发补通知；新型非磺酰脲类短效口服促胰岛素分泌降糖药瑞格列奈正在进行生物等效性试验；钠-葡萄糖协同转运蛋白2 (SGLT2)抑制剂恩格列净已完成药学和生物等效性研究，目前进行临床样品的试制以及相应的临床试验工作。

GLP-1 在非胰岛素糖尿病药物中优势明显，全球规模近90 亿美元。
随着糖尿病用药的不断丰富，降糖以外的需求，如改善脂质代谢、改善心血管功能将成为未来产品比拼的重点。
在目前糖尿病用药研发领域热门的三大类别GLP-1、DPP-4、SGLT-2 中，GLP-1由于其在降糖、心血管受益及减重方面的优势，已经成为潜力最大开发领域。
据IMS 资料，2008 年-2018 年，GLP-1 市场规模实现CAGR 35.7%，全球销售额93 亿美元，约占糖尿病用药市场份额的20%。
据EvaluatePharma 预测，2022 年全球GLP-1 市场规模将超过120 亿美元。

利拉鲁肽、度拉糖肽、索马鲁肽将成为未来三大GLP-1。
作为最早获批的GLP-1 之一，诺和诺德原研的利拉鲁肽注射液（Victoza），2009 上市后快速放量，2012 年突破10 亿美元， 2017 年突破30 亿美元，2019 年达35.9 亿美元，替代了全球首个GLP-1 艾塞那肽（2007 年10 月、2008 年8 月，FDA 先后两次发布艾塞那肽会提升急性胰腺炎风险的警告，导致其营收急剧下滑）；礼来原研的度拉糖肽注射液，由于其优秀的临床实验结果，2014 年上市后，6 年内销售收入从1000 万美元增至2019 年的41.28 亿美元，增长超过30 倍，迅速追赶利拉鲁肽。
索马鲁肽为诺和诺德在利拉鲁肽的基础之上改进研制的新型GLP-1， 2017 年在上市，2019 年全球销售规模达16.5 亿美元。

据EvaluatePharma预测，索马鲁肽在2024 年的全球销售额预计将达到52.8 亿美元，仅次于礼来度拉糖肽（2024 年销售额预期71.3 亿美元），2019 年9 月，口服索马鲁肽获美国FDA 批准上市，成为全球首个口服GLP-1 制剂，EvaluatePhamra 预测，口服索马鲁肽在2024 年预计销售额将达到32.3 亿美元。

利拉鲁肽有望成为公司在GLP-1领域切入点。
利拉鲁肽注射液2011 年在我国获批，2017年进入国家医保目录，成为乙类医保品种，价格410 元/支，也是目前为止唯一一个进入国家医保目录的GLP-1 制剂。
2014-2019 年，我国公立医院终端利拉鲁肽销售额从1.46亿元增长至8.59 亿元，实现CAGR 34.4%，预计未来3 年将继续快速放量。
通化东宝利拉鲁肽注射液目前2019 年4 月已开始Ⅲ期临床，仅次于翰宇药业和成都圣诺生物，由于甘李药业、联邦制药等主要国内竞争对手在GLP-1 项目上进度滞后，利拉鲁肽注射液有望成为通化东宝切入GLP-1 领域，增强对竞争对手领先优势的一大利器。

利拉鲁肽国内适应症存在拓展空间。
目前利拉鲁肽注射液在我国医保中限二甲双胍等口服降糖药或胰岛素控制效果不佳的BMI≥25 的患者，并需二级及以上医疗机构专科医师处方。
在海外市场，除糖尿病适应症外，2014 年FDA 还批准利拉鲁肽注射液可用于减肥；2017 年批准利“用于降低伴有心血管疾病的2 型糖尿病患者重大心血管不良事件发病风险”的新适应证，是首个具备降低心血管风险作用的GLP-1 制剂。
未来利拉鲁肽注射液在我国存在拓展适用症可能。

度拉糖肽及口服GLP-1 按规划推进。
目前公司已经完成了临床申报用三批中试生产、质量研究、药效学药代动力学研究及药物安全性评价，目前正在进行临床试验前的进一步研究，预计有望2020 年申报临床，国内厂家中进度领先。
公司在2017 年就对口服GLP-1 项目进行立项，目前诺和诺德的索马鲁肽片为日服，口服的GLP-1 周制剂有着较高的开发难度，此领域可能成为公司未来新的发力点。

医保限费下的优质赛道，降价压力较小

胰岛素行业受到行业壁垒高、客户粘性大、以及患者后续用药需要持续的服务等

属性，产品价格相对较为稳定，例如通化东宝的二代胰岛素在2010-2019 年的招标价格仅累计下降不到5%。
胰岛素作为特殊的生物药品种，当前情况下很难做到一致性评价、以及考虑到胰岛素的核心难点在于稳定的规模化放大生产，整体判断胰岛素很难在短期内作为全国化带量采购品种，通过产业调研我们了解到武汉2019年第二批集采带量采购中，胰岛素降价幅度仅为小个位数，相对整体平均降幅31%呈现较小的幅度，一定程度上反映了胰岛素产品的客户的高粘性和高生产成本，降价空间相对较小。

（来源：价值发现者1188）