【季度报告蛋白粕】美豆看涨支撑 国内供需两旺
重要提示
??本报告中发布的观点和信息仅供投资者参考，市场有风险，投资需谨慎。
内容提要
美国大豆库存有继续下调的可能；南美大豆播种和生长季节面临天气炒作，CBOT大豆未来一个季度维持看涨预期。
年内美豆主导全球大豆贸易市场，巴西大豆销售殆尽，预计国际大豆升贴水易涨难跌。
国内豆粕供需两旺，库存有下降可能，榨利恶化预计油厂挺粕，总体来看豆粕价格有支撑。
国内菜粕跟随豆粕走势，性价比开始显现，预期跟随豆粕偏强运行。
? 操作建议 建议3000-3050做多豆粕2101，2250-2300做多菜粕2101。
风险提示 1、?中美关系不确定性。
2、?南美大豆主产区天气因素造成的不确定性。
3、?新冠肺炎疫情对全球经济的影响。
4、?国内非洲猪瘟疫情对豆粕需求的影响。
01
核心逻辑
1、全球大豆供需情况：美豆库存趋紧，南美天气偏干? 美国农业部（USDA）在9月份的报告中下调美国大豆的单产至51.9蒲/英亩，这使得2020/21年度美国大豆产量下调至43.13亿蒲，比8月份的预估下调1.12亿蒲（2.5%），导致2020/21年度美国大豆的期末库存降至4.60亿蒲，库存消费比降至10.36%。
9月30日USDA的季末库存报告显示美国大豆旧作的库存为5.23亿蒲，低于USDA在9月供需报告中的5.75亿蒲的预估，预计USDA将在10月份的供需报告中下调旧作库存，从而导致2020/21年度美国大豆的期末库存进一步降低。
截至9月24日，美国大豆出口销售已经达到3813万吨，已经完成年度出口预期量的65.9%，为历史最快出口进度，历史上曾经的最快进度是2016/17年度同期的2829万吨。
今年美豆异常强劲的出口，得益于中国持续采购美国大豆。
由于中美在今年1月份签订了第一阶段贸易协议，中国按照协议大量采购美国农产品，目前市场普遍预期2020/21年度中国购买美国大豆的数量将超过2016/17年度，该年度美豆出口为21.75亿蒲，目前USDA预测2020/21年度的美豆出口为21.25亿蒲，如果未来4个月中国保持每个月采购400万吨美国大豆的进度，USDA将大概率在1月份供需报告中上调美豆出口预估，从而将导致2020/21年度美国大豆的期末库存进一步降低。
如上图所示，后期美国大豆的单产有上调的可能，因为从收割的情况来看，除了爱荷华以外，其他产区的产量均为历史最好水平；旧作库存会下调；随着美豆价格的上涨以及阿根廷豆粕出口的增加，美豆国内的压榨量会有所下降，在一定程度上抵消美豆出口的增加，最终，美豆的期末库存还是有很大可能性会降到4亿蒲以下，库存消费比低至8%左右，参考历史情况，美国大豆的库存和库存消费比水平处于2016-2018年之间，据此推测，CBOT大豆价格很可能会冲击1080-1180美分这一区间。
USDA预测2019/20年度巴西大豆库存将降至1943万吨，较上一年度大幅下降1333万吨，为2013年以来最低。
结合美国大豆库存下降，以及中国大豆需求维持强劲的预期，新年度的南美大豆产量需要维持在高位。
9月份，气象机构推测今年四季度全球气候将偏向于拉尼娜现象，市场对于南美大豆生长的关注度大幅上升，因为通常来说，拉尼娜现象将导致阿根廷东北部和巴西南部偏干，哥伦比亚大学国际气候与社会研究所的模型推测显示，10月到明年1月，阿根廷东北部和巴西南部会异常干燥，降水将低于正常值60%以上。
从目前的土壤情况来看，巴西西部和西南部的马托格罗索州、南马托格罗索州和帕拉纳州偏干，这三个州正是巴西大豆的主产区，占到巴西大豆种植面积的60%左右，如果土壤墒情在未来3个月未能得到改善的话，将对巴西大豆产量造成影响，可能将进一步推升CBOT大豆价格。
根据巴西贸易部的数据显示，1-9月份，巴西累计出口大豆7958万吨，比去年同期多出口1880万吨，10-12月巴西可出口的大豆数量不超过1000万吨，所以美国大豆将主导全球大豆贸易市场，在美国大豆库存趋于下降的预期下，美国大豆升贴水报价持续上涨，创出2014年以来的新高。
截至9月29日，管理基金在CBOT大豆期货和期权上的持仓为净多22.9万张，是2012年以来的最高净多水平，显示出市场做多情绪非常高涨。
综合以上的分析，由于巴西大豆基本售罄，1月份之前美豆几乎独占全球大豆贸易市场，在美豆库存仍有下调预期，而市场对于南美大豆生长季的天气关注度上升的情况下，CBOT大豆四季度仍然看涨。
同时，美豆和巴西豆均库存紧张的预期也令进口大豆升贴水居高不下。
所以，无论是上游供应还是成本的角度来看，都对国内的豆粕有支撑。
? 2、国内豆粕供需情况：供需两旺? 1-8月，国内累计进口大豆6474万吨，超过2017年的6334万吨，创出历史同期进口量的新高。
9月目前来看到港量预计在880万吨左右，10-12月，根据排船情况，预计国内仍将进口2510万吨左右大豆，这样，2020年大豆进口量将超过9700万吨，超过2017年的9554万吨，为历史最大进口量。
国内大豆进口量创记录的同时，大豆压榨量也在持续创记录，1-9月共压榨大豆6966万吨，2016-2019年同期的压榨量分别为5959万吨、6561万吨、6553万吨和6216万吨，如果从周度压榨量来看，则三季度的压榨量异常突出，6月初到9月25日的17周的周均压榨量达到204.1万吨，超过历史同期均值173.5万吨约17.6%；四季度，由于仍然有巨量大豆到港，并且压榨利润仍然较为丰厚，预计大豆压榨量仍将超过历史同期。
所以，从大豆进口量和大豆压榨量的角度来说，国内豆粕今年的供应都是非常充足的。
根据农业农村部的数据显示，截至8月份，国内能繁母猪存栏已经连续11个月环比正增长，累计增长41.8%，同比增长37%；生猪存栏也已经连续7个月环比正增长，同比增长31.3%；照此势头发展，生猪存栏有望按照3.5-3.8%的月均增速增加，猪料需求有望持续增长。
不过，随着生猪存栏和出栏量的增加，预计生猪价格将下滑，生猪养殖利润将下降，目前生猪养殖中大量用乳猪料代替育肥料的使用方式将改变，这会在一定程度上影响豆粕的添加比例，所以豆粕在猪料中的需求增长要略微打个折扣。
由于饲料价格上涨较快，5月份以来，禽类养殖开始亏损，蛋禽和肉禽的存栏下降，不过由于蛋禽和肉禽过去2年多补栏量非常大，所以即使下降，整体存栏仍将高于2018和2019年同期，所以禽料中的豆粕用量预计环比下降，但是同比仍是持平至小幅增长。
从饲料工业协会的数据中，也可以验证猪料增加禽料下降的事实，猪饲料从6月份开始环比正增长，并且连续3个月增长，平均增幅8.27%，蛋禽饲料6-8月份出现了平均1%的降幅，肉禽饲料6-8月份的平均增幅仅0.6%，所以四季度的饲料总需求预计是增长的，但是具体增幅还很难确定。
豆粕的表观消费量三季度增幅明显，周均表观消费量达到161.9万吨，远超2017-2019年同期均值的143万吨，较二季度的周均表观消费量140.2万吨继续增长，直观反映出豆粕的需求增长。
四季度生猪存栏仍将继续增加，且会有一个出栏前的育肥阶段，但是由于年前的消费旺季，出栏也将大幅增加（农业农村部模型预测出栏增17.9%），所以预计豆粕的平均需求将略超三季度的平均水平，但是低于国庆节前备货水平，达到165万吨/周，10-12月预计豆粕表观消费量将达到2002万吨，超过2017-2019年同期1816万吨的水平。
所以，无论从养殖端，还是饲料端，还是豆粕的表观消费情况，都显示出豆粕需求增长强劲，四季度豆粕需求如果达到2002万吨，将超过历史同期10%，国内的大豆进口量和压榨量足以满足，但是预计豆粕库存将出现持续下降，至年底降至60-70万吨，豆粕库存的下降将对豆粕价格构成支撑。
另外，由于CBOT大豆存在上涨预期，而国内豆粕和豆油由于供应相对充足，涨幅很可能不及CBOT大豆，这导致进口大豆的压榨利润恶化，压榨厂客观上会挺价豆粕，因为豆粕在榨利中的占比更高。
总的来看，四季度豆粕的供应仍然是充足的，但是需求的增长更加强劲，豆粕库存持续下降的可能性较大。
同时，由于CBOT大豆预期看涨以及大豆压榨利润恶化，均对豆粕价格有支撑。
? 3、菜粕供需情况：供应稳定，需求恢复?，替代品供应增加 全球菜籽供应连续第二个年度出现产需缺口，因欧洲的菜籽产量连续3个年度出现大幅下降，不过由于最大的出口国加拿大的菜籽产量稳定，全球大豆、葵花籽等其他油籽油料的供应也非常充足，并且全球的菜籽需求并没有出现强劲增长，所以国际菜籽价格相对稳定。
2019年4月份以来，国内加强了对进口菜籽的杂质的检验，导致菜籽进口量大幅减少，国内压榨获得的菜粕的供应相应减少。
2020年1-8月份，我国累计进口菜籽190.01万吨，比去年同期减少28.85万吨，比2017-2019年同期均值少105.11万吨。
但是，同时，国内增加了菜粕的直接进口，2020年1-8月进口菜粕126.04万吨，比去年同期增加24.31万吨，比2017-2019年同期均值增加41.13万吨。
总的来看，菜粕供应量相对稳定。
菜粕的供应相对稳定，但是它的替代品的供应却大幅增加。
上文提到过，2020年大豆进口量创记录，导致豆粕供应量创记录水平。
另外，今年葵花粕和高粱的进口也同比大增，2020年1-8月份国内累计进口葵花粕162.12万吨，比2019年1-8月份多进口71.26万吨，同比增幅78%；2020年1-8月份国内累计进口高粱293.18万吨，同比大增489.48%。
菜粕的需求方面，一方面进口葵花粕和高粱大量替代菜粕，导致上半年菜粕的需求相对较差，另一方面，由于生猪养殖利润丰厚，养殖户希望用更好的饲料来保障生猪的健康出栏，也导致豆粕在饲料中的添加比例居高不下。
不过5月份以来，禽类养殖开始出现亏损，8月以来，菜粕的单位蛋白价格远低于豆粕，推动菜粕需求恢复，国内菜粕库存持续下降。
四季度，豆粕价格看涨的预期下，预计菜粕的性价比仍将超过豆粕，对菜粕的需求有提振作用。
总的来说，菜粕价格仍将跟随豆粕价格波动，由于豆粕价格的驱动主要来自外盘，传导到菜粕会更加间接，所以预计菜粕价格的涨幅将不如豆粕。
不过，由于菜粕的性价比的提高，菜粕的需求会持续恢复，在国内菜粕整体供应量相对有限的情况下，不排除菜粕出现阶段性供应偏紧的情况，关注国内菜籽和菜粕库存变化，很可能有阶段性的趋势性上涨行情。
02
基础数据图解 1、大豆和豆粕库存：四季度预期下降。
2、菜籽库存回升，进口量仍然较低 3、豆粕基差较弱，菜粕基差震荡上涨 4、大豆榨利恶化，菜籽榨利丰厚 5、养殖利润：养猪利润丰厚，禽类养殖开始亏损 03
综合分析和交易策略 由于美豆主导下半年国际大豆贸易市场，且存在库存下调预期，加上南美天气炒作，CBOT大豆和国际大豆升贴水继续看涨。
国内豆粕供应充足，但是需求强劲，预计豆粕库存下降，豆粕价格将偏强运行。
菜粕跟随豆粕价格波动。
操作上，建议3000-3050做多豆粕2101，2250-2300做多菜粕2101。
金信期货研究院——衍生品定价专家
报告日期：2020年9月30日
傅博
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