(新希望)新希望：景气高点扩产待商榷

3月5日，新希望(000876.SZ)发布2020年业绩快报，2020公司实现营业收入1098.25亿元，同比增长33.85%；归属于上市公司股东的净利润为52.82亿元，同比增长4.77%。

盈利能力有待提升

新希望1998年登陆资本市场，业务涉及饲料、养殖、肉制品、金融投资、商贸等。

2020年上半年，公司收入446.96亿元，其中饲料收入为225.86亿元，占比50.54%；禽产业收入为90.79亿元，占比20.31%；猪产业收入为69.48亿元，占比15.54%；食品收入为41.35亿元，占比9.25%；商贸收入为17.21亿元，占比3.85%；其他收入为2.27亿元，占比0.51%。

由此可见，新希望业务布局宽泛，但是盈利能力与专业化经营的公司相比却相对较低。

牧原股份(002714.SZ)是中国最大的生猪养殖企业，2019年生猪销售收入占比高达98%。
2016-2019年及2020年前三季度，公司的毛利率分别为45.69%、29.81%、9.82%、35.95%、64.67%，净利率分别为41.42%、23.56%、3.94%、31.34%、58.94%。

圣农发展(002299.SZ)是中国最大的鸡养殖企业，2019年鸡肉和肉制品销售占比超过90%。
2016-2019年及2020年前三季度，公司的毛利率分别为12.52%、10.88%、20.53%、34.55%、24.46%，净利率分别为8.18%、2.62%、13.43%、28.29%、18.15%。

反观新希望同期的毛利率分别为7.97%、8.15%、8.73%、12.07%、13.03%，净利率分别为5.15%、4.69%、3.94%、7.53%、8%。
与牧原股份和圣农发展相比，多领域布局的新希望在盈利能力上落后。

在新希望的净利润中，投资收益占比很高。

2016-2019年及2020年前三季度，公司的净利润分别为31.32亿元、29.32亿元、27.22亿元、61.81亿元、59.8亿元，投资收益分别为20.91亿元、22.14亿元、21.82亿元、23.79亿元、16.87亿元，占比分别为66.76%、75.51%、80.16%、38.49%、28.21%。

虽然收资收益占比有所下降，但新希望业绩仍然严重依赖投资收益。
公司投资收益主要是持有民生银行(600016.SH)股权权益法核算确认的投资收益，2019年投资收益为23.78亿元，占当年投资收益总额的99.99%。

四季度业绩异常

根据业绩快报，2020年新希望实现营业收入1098.25亿元，同比增长33.85%；归属净利润为52.82亿元，同比增长4.77%，公司四季度的业绩值得注意。
2020年前三季度，新希望的归属净利润为50.85亿元，即公司四季度净利润仅为1.97亿元，而上年同期为19.70亿元，2020年四季度同比下降90%。
新希望所涉及的饲料、养殖等业务周期性很弱，公司四季度不应该有如此大的业绩波动。

与同行业相比，新希望的反常更为明显。
天邦股份(002124.SZ)的收入结构与新希望较为相似，都是以饲料、生猪和食品为主业，2020年天邦股份归属净利润为31.5亿至33亿元，同比上升3037.37%-3186.77%。
与新希望业务相似的还有天康生物(002100.SZ)，两家公司同是饲料为第一大主业，2020年天康生物归属净利润16.8亿元-18亿元，同比增长160.67%-179.29%；扣非净利润17.2亿元-18.4亿元，同比增长170.43%-189.3%。

由此来看，新希望2020年四季度业绩的不理想更多是自身经营所导致。
对此，新希望相关负责人对《证券市场周刊》记者表示，养猪企业四季度的业绩都会有较大幅度的环比下滑，业绩较低是行业普遍现象。

股权激励业绩标准另类

为了更好的改善业绩，2021年1月11日，新希望发布了《股权激励计划》草案，本次限制性股票分3期解除限售。
第一次解除限售比例为30%，业绩以2020年实际经营结果为基数，2021年饲料外销量增长率不低于15%，生猪出栏数量增长率不低于100%。
第二次解除限售比例为30%，业绩以2020年实际经营结果为基数，2022年饲料外销量增长率不低于30%，生猪出栏数量增长率不低于300%。
第三次解除限售比例为40%，业绩以2020年实际经营结果为基数，2023年饲料外销量增长率不低于50%，生猪出栏数量增长率不低于700%。

此次股权激励的核心考核方向是生猪出栏数量，这也是公司近几年布局的核心方向。
上述负责人表示，饲料业务和猪产业一直是公司的两个支柱产业，在公司近年来的战略中多次强调，而这两项业务近两年的营收、利润也在公司总营收、总利润中占较大比重，预计未来三年在公司各项业务中，也仍将继续发挥极为重要的角色。

2019年12月，新希望公告称，计划投资147亿元兴建16个养殖场，截至2020年公司生猪出栏量已经是2017年的3.5倍，但公司大幅增产的时间点值得商榷。

2019年是猪价非常高的一年。
数据显示，2019年全国生猪存栏31041万头，同比下降27.5%；生猪出栏54419万头，同比下降21.6%。
同年，全国猪肉产量4255万吨，同比下降21.3%。
2019年12月，全国活猪平均价格33.28元/千克，同比上涨138.57%。
而2019年猪肉价格大幅上涨的主要原因是非洲猪瘟导致供应大量减少，这并非是需求长期增加而导致的增长。

2021年3月7日，中国主流市场内活猪平均价格为28.73元/千克，较2019年12月已经下跌13.67%。
随着供应的不断增加，猪肉价格有望进一步下降。

从经营的方式来看，新希望此时扩产似乎也有一定的风险。
YY团队研究报告显示，新希望的生猪养殖成本较高。
一方面，公司的能繁母猪数量较少，2020年上半年外购仔猪比例约为64%，而外购仔猪育肥成本为29.7元/千克，自产仔猪育肥成本仅为13.9元/千克，外购猪仔严重拉高养殖成本；另一方面，公司一体化自养程度低，仅有10%为公司自养，90%由农户育肥，难以实现规模化、精细化管理，不具备成本优势。

从供需来看，似乎也不乐观。
2019年以前，随着猪价的上涨，大量企业进军生猪养殖产业。
2016年，温氏股份(300498.SZ)拟定增11.6亿元扩张生猪养殖业务。
2018年12月，牧原股份继续定增50亿元扩大生猪养殖规模。
2019年，天邦股份拟定增42亿元扩大生猪养殖规模等。
众多企业的大幅度扩产使得生猪的供应量不断增长。

在2019年12月全国活猪价格大幅上涨138.57%后，更多资本进入了生猪养殖行业。

正邦科技(002157.SZ)2020年6月发布定增预案，拟募资80亿元发展生猪养殖业务和补充流动资金。
2020年8月，龙大肉食(002726.SZ)发布非公开发行股票预案，公司拟募集资金上限为15亿元，其中10.5亿元用于投建山东年出栏生猪66万头养殖项目；同月，唐人神(002567.SZ)计划募集不超过15.50亿元，主要用于养殖项目产能扩建，包括生猪养殖和饲料项目。

2020年12月30日，天康生物披露非公开发行股票预案，拟定增募资不超过21亿元，用于甘肃天康农牧科技有限公司42万头仔猪繁育及20万头生猪育肥建设项目。
同年，新五丰(600975.SH)定增10.3亿扩大生猪养殖规模。

统计局数据显示，截至2020年年末，全国生猪存栏40650万头，比上年末增长31%；生猪出栏52704万头，比上年下降3.2%。
虽然生猪出栏量同比下降，但是存栏量已经大幅提升。

对此，上述负责人表示，此时扩产的风险肯定会有，也意味着有很大的挑战，针对风险，公司做出了相应的应对措施安排。

资金压力不可小视

近几年，新希望的负债不断增加。
2016-2019年，公司的营业收入分别为608.8亿元、625.67亿元、690.63亿元、820.51亿元，净利润分别为31.32亿元、29.32亿元、27.22亿元、61.81亿元，期末短期借款分别为20.81亿元、61.31亿元、82.71亿元、136.21亿元，长期借款分别为8.46亿元、6.17亿元、18.23亿元、49.54亿元。

过往4年，新希望的收入增长34.77%，净利润增长97.35%，短期借款增长554.54%，长期借款增长485.58%。
公司借款增加的速度远大于收入和净利润增速，导致公司的财务费用不断增加，资产负债率不断提升。

2016-2019年，公司财务费用分别为2.22亿元、3亿元、3.41亿元、4.34亿元，期末的资产负债率分别为31.66%、38.2%、42.98%、49.16%。

由于目前投资收益占净利润的比重较高，如果未来投资收益出现变化、猪肉价格下跌，新希望的盈利能力和偿债能力将会面临严峻考验。