文/马慎萧
1970年代末以来，以美国为核心的资本主义国家的经济领域发生了深刻的变化，伴随着实体经济的停滞，金融繁荣发展并在经济运行中逐步占据主导地位，这一现象被国外马克思主义学者概括为资本主义的金融化。在金融化过程中，金融资本与产业资本的关系发生了系统性的改变，其核心在于资本积累结构的金融化转型，其实质是金融资本对剩余价值的生产实现全面有效的控制，表现为金融资本权力的增强和对各部门的渗透，即非金融部门金融业务扩大、金融部门地位不断增强、工人家庭部门被动纳入金融系统。其中，非金融部门的金融化转型范围广大、影响深远，其转型的推动力来源于金融资本与产业资本的矛盾运动与竞争，非金融部门的金融化转型是建立在产业资本萎靡、现实资本不断转化为金融资本积累的基础之上的。那么这样的资本逻辑是怎样作用于非金融部门内部的？其微观企业层面的转型机制又是怎样的？
在研究非金融企业金融化转型的文献中，考察的首要问题是股东价值观念对企业管理原则的改变。拉左尼克、奥沙利文等学者将代理理论引入企业层面，指出伴随着企业制度变革，“股东价值最大化”原则在企业治理中日益成为共识；斯托特等学者进一步指出，非金融企业等机构投资者日益趋向持有短期股；在股东价值观念下，重视股票价格、回报股东以高收益成为企业决策行为的首要目标。考察的第二个核心问题是金融化与固定投资的相关关系。奥尔汉加济等学者指出，非金融企业部门的固定资本投资与其金融化指标之间具有系统的负相关关系，尤其在大型企业之中，非金融企业向金融部门不断增加的金融支出和金融利润限制了固定投资。这些已有的文献重点讨论了非金融企业参与金融市场的各种金融行为指标，但较多的是在静态框架中分析企业行为，关于股东价值导向对非金融企业行为具体影响机制和动态模型的研究较少，需要更详细的探讨和研究；另一方面，已有文献多将非金融企业的金融利润和金融支出视为投资决策的内生变量，这样就无法考察投资决策变化对1970年代以来非金融企业金融行为系统性改变的影响，因此，系统地考察非金融企业金融化微观转型机制对于理解其金融投资与固定投资之间的关系是非常重要的。
在对结果进行分析之前，观察美国非金融企业固定投资率从1960年至今的变动情况。以1960年第一季度至2015年第二季度美国固定资本投资率季度数据为例，如图2所示，美国固定投资率一直处于波动状况，从总体趋势上来看，大概可以分为三个阶段：第一个阶段是1960年至1970年代末，在资本主义 “黄金年代”的60年代一直处于上升的状况，从5.2％上升到将近7%，虽然在70年代开始波动但在较短的时间内能够恢复 （1970年代中期大幅下降但很快就恢复到较高水平），在这个阶段，固定资本投资率的平均水平为6.3%，是1960年代至今投资率水平最高的阶段；第二个阶段是1970年代末至1990年代前期，也就是资本主义非金融部门持续金融化与经济金融化转型的阶段，此时非金融部门的固定投资率呈持续下降的状况，从1980年的6.2%下降到1990年的4.8%，甚至低于1960年的水平，这一阶段，固定资本投资率的平均值下降到5.4%；第三阶段是90年代至今，在金融化转型完成之后，固定投资率在90年代呈现恢复型上升的状态，但是仍未达到转型前的高水平便开始直线下降到4.5%以下，从2000年前期开始一路萎靡，在危机后一度下降到4.1%，现在虽有恢复，但一直呈现低于4.5%的低迷状态。总体而言，从1970年代的不稳定开始直到1990年前后金融化转型结束，固定资本投资率都在震荡中下降；转型后，在金融主导的金融体制中，经济开始处于相对稳定的状态，非金融企业固定投资有所回升，但这种金融主导的金融体制极不稳定，相对稳定的状态快速结束，非金融企业固定投资进入持续低迷状态。
至此，本文详细考察了金融化过程中非金融部门企业层面的转型机制，着重分析了在金融化的经济中，企业金融投资决策的改变对固定资本投资的影响。在文献基础上建立金融化过程中非金融企业投资决策动态模型，讨论固定资本投资与金融利润、负债成本以及资产性收入之间的关系，并建立计量模型进行检验。检验结果表明，随着金融利润率和负债成本的上升、企业治理结构从经理人偏好转向股东价值偏好、企业层面不稳定性的提高，非金融企业部门投融资行为持续变化，固定资本投资在动态中持续减少，导致1970年代末以来非金融企业金融利润和资产性收入的持续提高，非金融部门金融化转型的路径具体如下。
第一，在目标和约束条件不变的情况下，企业会依据金融利润率和负债成本的改变来调整企业金融结构。当金融回报率相对于负债成本有一个显著提高时，企业可以通过纯粹借款和金融投资来获得利润。美国的经验证据表明在1970年代后期，由于紧缩的货币政策和利率的反常，非金融企业能够通过持有债券赚取利润。同时，负债成本的下降与金融回报的上升对金融资产存量和负债存量的影响是一致的，当负债成本下降和金融回报上升时，非金融企业金融活动范围广泛扩大反映在其金融资产存量和负债存量的大幅提高上。由此，1970年代后期以来，非金融企业广泛开展金融业务，金融资产与负债存量占比大幅提高。
第二，随着 “股东价值”原则在非金融企业治理目标中占据支配性的地位，即股利和出售股权所得在企业进行资产结构决策调整中占有决定性作用，非金融企业在企业战略、收入分配方面，从偏好利润和增长最大化转向更重视企业在资本市场的表现、倾向于更多地向股东分红，在投资决策领域倾向于更多地注重企业资产的流动性和更多地涉足金融业务。
第三，企业层面不稳定程度的提高会减少非金融企业的固定资本投资。需求不稳定首先带来更强的流动性偏好，因此会增加金融资产的持有；其次会降低长期固定资本投资的意愿因此会降低最优资本存量；再次会减少负债。面临高不稳定性预期的企业经理人会不愿意进行长期占压资金的固定投资项目，而更倾向于购买金融资产。
1970年代末以美国为主导的资本主义经济发生全面的金融化转型，而这一转型是建立在经济各部门的金融化转型基础之上的。本文即考察资本主义传统经济中最为重要的支撑部门———非金融部门自1960年来的宏观运行情况，探讨其金融化转型过程与机制。非金融部门中产业资本与金融资本的竞争与融合，其核心是资本围绕占取剩余价值展开的斗争与合作，体现在现实企业层面，即为非金融企业的固定资本投资率在金融化转型过程中的动态持续下降。产业资本与金融资本的博弈竞争贯穿于资本主义发展的全过程，而自1970年代末金融化转型伊始，产业资本即处于被动和被压制的状态。随着企业利润率的下降，非金融企业投资决策随之改变，固定资本投资下降而金融投资增多，由此导致实际积累下降以及经济的金融化，并进一步带来实际生产的停滞。
事实上，产业资本和金融资本是对立统一的，它们之间的分歧从来不是根本性的，金融化是二者共谋的产物，核心是最大化占有产业部门工人阶级创造的剩余价值；资本在自由流动中能够寻找占取超额剩余价值的空间和机会，同时在企业利润率趋于下降的过程中寻求更快的周转速度从而维持总利润的增长，而金融资本成为最受欢迎的资本形式。正如马克思所说，实际经营资本家和资本所有者都在向单纯的货币所有者即一个单纯的货币资本家转变。在这样的情况下，金融资本出现爆炸性扩张，侵入经济的方方面面尤其是非金融部门。而在非金融部门的金融化转型过程中，无论是在资本势力层面金融资本权力的上升，还是在微观企业层面决策指标转向资本市场表现，都离不开金融部门的参与与督促。总体而言，资本主义经济是一个整体的系统，研究各个部门并不是单纯地研究每个部门，而是以这个部门为立足点考察整个经济的金融化关系，其背后的联系是资本的运动与关系。在研究其各部门的转型路径中，抽象出的各种经济变量都是既独立又相互联系的，在其互为条件、互为辅助的碰撞中，各经济部门的金融化过程相互连接成经济整体的金融化转型，构成了当代资本主义经济的转型路径。（完）